Обзор фондового рынка

Тенденции рынка акций

Котировки российских акций выросли за неделю

За прошлую неделю индекс МосБиржи показал рост на 1,1%. Лидерами роста стали акции компаний сектора химии и нефтехимии (+3,4% за неделю). Хуже рынка были акции компаний финансового сектора (-3,1%).

Детский мир выпустил результаты по МСФО за 1 пол. 2018 г. в рамках ожиданий

На прошлой неделе «Детский мир» опубликовал финансовые результаты за 1 пол. 2018 г., которые соответствовали объявленным ранее прогнозам компании. Исходя их представленных ранее показателей, рост выручки в 1 пол. 2018 г. замедлился до 14,3% г/г по сравнению с 24,8% г/г в 1 пол. 2017 г. и 21,9% г/г за весь 2017г.

Снижение валовой маржи с 32,7% до 32,3% было полностью компенсировано сокращением коммерческих, общих и административных расходов, а также расходов на аренду. Последние снизились в процентном отношении к выручке с 10,9% годом ранее до 9,9%, поскольку компания добилась улучшения условий по большинству действующих договоров. В итоге рентабельность EBITDA поднялась г/г с 7,1% до 8,6% в 1 пол. 2018 г., а EBITDA выросла на 38% г/г до 4,1 млрд. руб., что полностью соответствовало прогнозному показателю, объявленному ранее менеджментом компании.

В 1 пол. 2018 г. чистый операционный денежный поток «Детского мира» составил минус 733 млн. руб. в (против минус 3,4 млрд. руб. в 1 пол. 2017 г.), а капитальные вложения составили 686 млн. руб. (против 506 млн. руб. годом ранее). Несмотря на то, что, в силу сезонности, первое полугодие, как правило, является менее результативным с точки зрения генерирования денежного потока, долговая нагрузка «Детского мира» по итогам 1 пол. 2018 г. осталась на приемлемом уровне в 1,6x по коэффициенту чистый долг/EBITDA.

Сбербанк опубликовал хорошие результаты по МСФО за 2 кв. 2018 г

На прошлой неделе «Сбербанк» опубликовал сильные финансовые результаты за 2 кв. 2018 г. В частности, чистая прибыль составила 215 млрд. руб. (+16% г/г с рентабельностью капитала 24,4%), на 5,5% опередив консенсус-прогноз (здесь и далее — консенсус прогноз, собранный самим банком).

Чистая процентная маржа увеличилась к/к с 6,1% до 6,2% (с учётом корректировки на DenizBank). Более жёсткая позиция Банка России в области денежно-кредитной политики привела к повышению доходности в корпоративном сегменте. Рост комиссионного дохода (скорректированный на разовый доход в размере 4,1 млрд. руб.) ускорился до 24,5% г/г (29% г/г без корректировки) благодаря положительной динамике по банковским картам и платежам.

С учётом результатов DenizBank, доход от основной деятельности оказался на 1,9% выше консенсус-прогноза. Операционные расходы увеличились на 3,8% г/г, отношение расходов к доходам составило 33%. Коэффициент достаточности базового капитала снизился с 12,2% до 11,3% после выплаты дивидендов. Внедрение IRB-подхода (оценка кредитного риска на основе внутренних рейтингов) уже принесло выгоду в размере 20 б.п. («Сбербанк» рассчитывает на общий положительный эффект в 60 б.п. на конец 2018 г.).

Менеджмент банка скорректировал прогнозные показатели на 2018 г. Согласно новым оценкам, чистая процентная маржа составит «более 5,5%» (5,8% во 2 кв. 2018 г.) по сравнению с ожидаемыми ранее «около 5,5%» с учётом ограниченного потенциала снижения ставок и ожидаемого ужесточения денежно-кредитной политики Банком России. Прогноз по стоимости риска изменился с «менее» до «около» 130 б.п.

Между тем, благодаря увеличению чистой процентной маржи и росту чистого комиссионного дохода на 17-19% (вместо 1416%) показатель ROE, как ожидается, превысит 20% (предыдущий прогноз — «около 20%»). Цель по достаточности базового капитала осталась на уровне «более 11,5%» (без учёта позитивного эффекта от продажи DenizBank).

Были скорректированы и факторы чувствительности к текущей волатильности на рынке:

  1. Повышение курса RUB/USD на каждые 10 руб. приводит к снижению достаточности капитала на 60 б.п.;
  2. Повышение доходности ОФЗ на каждые 1 п.п. приводит к снижению достаточности капитала на 20 б.п.

Дискуссия об изъятии сверхдоходов металлургов

На прошлой неделе состоялась встреча между помощником президента РФ А. Белоусовым и компаниями металлургического сектора, на которой обсуждалось ранее предложенное Белоусовым изъятие у последних «сверхдоходов» на сумму 0,5 трлн. руб. Как мы и ожидали, консенсус между сторонами был найден в увеличении размера инвестиций металлургами в сфере инфраструктуры, экологии и цифровизации.

Напомним, что в базовом сценарии мы ждём роста капитальных расходов на 10-20% начиная с 2019-2020 гг., что сопоставимо с цифрами, названными на совещании. В целом, согласно нашим оценкам, инициатива может стоить компаниям в среднем 3-5% их капитализации.

В рамках совещания было выражено желание компаний увеличить размер капитальных вложений в инфраструктуру, экологию и социальные проекты. В частности, Белоусов называл цифру новых инвестиций 200-300 млрд. руб. как оптимальную, а 500 млрд. руб. как максимальную. Сумма инвестиций будет зависеть от тех проектов, которые за 1-1,5 месяца выберет специально созданная рабочая группа. В ноябре, как ожидается, список проектов будет опубликован.

При этом, согласно нашему пониманию вопроса, проекты не будут связаны с ростом производства или повышением эффективности компаний. Пример такого проекта — вхождение «ММК» в партнёрство по строительству ВСМ Екатеринбург-Челябинск. Критерии распределения объёмов новых капитальных вложений по компаниям пока не ясны, но мы считаем, что они будут коррелировать с размером EBITDA компаний.

Также пока до конца неясно, будут ли инвестиции единоразовым взносом в капитал проектов или же деньги будут выделяться по мере реализации проектов. Единоразовый взнос несколько повысит размер чистого долга и может повлиять на размер дивидендов за ближайшие несколько кварталов.

Тенденции рынка облигаций

Обзор рынка ОФЗ

Средние обороты на рынке ОФЗ на прошлой неделе снизились до 16,1 млрд. руб. (с 29,1 млрд. руб. неделей ранее). Большинство сделок — почти три четверти всех недельных объемов — пришлось на длинные и среднесрочные выпуски. В начале недели рынок начал восстанавливаться благодаря возникшему локальному спросу, но из-за усилившейся волатильности в рубле этот фактор поддержки вскоре исчез. Заявление Банка России о том, что он до конца сентября прекращает покупку валюты на открытом рынке в соответствии с бюджетным правилом, помогло стабилизировать ситуацию, после чего рубль начал догонять валюты других развивающихся стран. Тем не менее, настроения участников российского рынка остались чувствительными к любым новостям, касающимся американских санкций.

За неделю доходность 10-летних ОФЗ снизилась на 5 б.п. (+0,3 п.п. в цене). Ближний и среднесрочный сегменты смотрелись чуть лучше: выпуски с фиксированным купоном и с погашением в 2021-2022 гг. снизились в доходности на 7-10 б.п., бумаги с погашением в 2023 г. — примерно на 7 б.п. В результате спред на отрезке 2-10 лет расширился еще на 5 б.п., закрывшись на отметке 72 б.п. Короткие флоутеры завершили неделю в небольшом плюсе (+0,1 п.п. в цене), более длинные закрылись либо без изменений, либо в небольшом минусе. Индексируемый на инфляцию ОФЗ-52001 (YTM 3,0%) с погашением в 2023 г. закрылся на уровнях предыдущей недели, более длинный линкер ОФЗ-52002 (YTM 3,3%) скорректировался вниз на 0,9 п.п. Вмененная инфляция снизилась на 7 б.п., до 5,2%. В целом российский рынок завершил неделю наравне с большинством долговых рынков других развивающихся стран.

Банк России приостановил операции на валютном рынке до конца сентября

Для российского валютного рынка главным событием прошлой недели стало решение ЦБ РФ приостановить покупку иностранной валюты на внутреннем валютном рынке в рамках бюджетного правила до конца сентября 2018 г. Позднее Минфин заявил, что «решение ЦБ не повлияет на выполнение плана закупок валюты в рамках бюджетного правила». Как сочетаются эти два заявления? В принципе, Банк России можно рассматривать как исполнителя, действующего в интересах Минфина и самостоятельно принимающего решения относительно того, где брать валюту для произведения расчетов. Например, ЦБ может возобновить покупку валюты в объемах, необходимых для выполнения плана, позднее, когда сочтет ситуацию на рынке подходящей для этого. С другой стороны, ЦБ может проводить расчеты с Минфином за счет собственных международных резервов. Напомним, план покупки валюты на текущий месяц, ранее объявленный Минфином, составляет 383,2 млрд. руб. (против 347,7 млрд. руб. в июле).

Рубль положительного отреагировал на объявление Банка России, укрепившись к доллару с 69,0 до 67,5 руб./$.

Первичный рынок

На прошлой неделе Минфин не стал проводить аукцион по размещению ОФЗ, объяснив это «резко возросшей волатильностью финансовых рынков». По состоянию на конец июля на счетах Казначейства в ЦБ РФ было аккумулировано 1,8 трлн. руб. (включая все заимствования этого года, но исключая средства ФНБ, а также средства, накопленные в рамках бюджетного правила).

Помимо этого, около 1,4 трлн. руб. находилось на банковских депозитах и в операциях РЕПО. Обе цифры значительно превышают средние исторические уровни, что позволяет Минфину гибко регулировать предложение бумаг на первичном рынке.

Доля нерезидентов на рынке ОФЗ стабилизировалась на уровне 28%. В пятницу Банк России сообщил, что по итогам июля доля нерезидентов на рынке ОФЗ сократилась с 28,2% до 28%. Однако при этом в абсолютном выражении их вложения в российские бумаги выросли на 24 млрд. руб., что могло стать результатом повышения веса ОФЗ в глобальном индексе.

Обзор рынка еврооблигаций

Для долговых рынков России, стран СНГ и Грузии прошлая неделя оказалась довольно успешной. Длинные суверенные еврооблигации Украины прибавили в цене около 1,4—1,7 п.п., снизившись в доходности на 25-30 б.п. Средний спред украинской кривой к корзине облигаций развивающихся стран с рейтингом «В» за неделю сузился примерно на 20 б.п.

Восстановление цен на нефть поддержало азербайджанские бумаги: AZERBJ 29 (YTM 5,7%) и AZERBJ 32 (YTM 5,4%) подорожали на 1,0 п.п. и 1,2 п.п. соответственно, снизившись в доходности на 13-15 б.п. В результате их премия к суверенным выпускам Казахстана по итогам недели сузилась примерно на 10 б.п., но с исторической точки зрения остается сравнительно широкой — примерно на 30 б.п. шире среднего спреда за последние 52 недели.

Сами казахские бумаги завершили неделю снижением доходностей на 4-5 б.п.; KAZAKS 45 (YTM 5,0%) укрепился в цене на 0,7 п.п. BELRUS 27 (YTM 6,9%) и BELRUS 30 (YTM 6,9%) снизились в доходности на 8-10 б.п. В среднем белорусские суверенные бумаги на прошлой неделе немного отстали от своих основных аналогов.

В то же время слабее рынка на прошлой неделе выглядели Грузия и Россия. GEORG 21 (YTM 4,6%; +7 б.п.) по итогам недели подешевел на 0,2 п.п. В данный момент грузинский долг выглядит дешево в сравнении с облигациями Хорватии, Сербии и Украины. С другой стороны, в последнее время Грузия опережала такие рынки, как Армения и Беларусь, поэтому в ближайшие недели в динамике грузинских облигаций, скорее всего, не будет единого направления.

Что касается России, то по итогам прошлой недели дальний сегмент российской кривой сместился вниз на 2-3 б.п., в то время как более короткие выпуски, а именно RUSSIA 20 (YTM 3,9%) и RUSSIA 22 (YTM 4,2%), завершили ее на прежних ценовых уровнях. В среднем спред российской кривой к корзине облигаций развивающихся стран с рейтингом «BBB» расширился примерно на 6 б.п.; спреды к кривым Мексики и Колумбии приблизились к 52-недельным максимумам.

Банки

В российском сегменте под давлением оказались субординированные банковские выпуски. В частности, бессрочный выпуск Тинькофф-Банка (YTC 10,6% @ 2022) подешевел почти на 3,0 п.п., а GPBRU 23 (YTM 9,7%) и бессрочный выпуск Альфа-Банка (YTC 10,3% @ 2023) потеряли в цене примерно по 1,5 п.п. Старшие SBERRU 22 (YTM 5,7%) и ALFARU 21 (YTM 6,1%) также закрылись в отрицательной зоне, скорректировавшие на 1,5 п.п. В то же время, облигации ВЭБа отыграли порядка 0,8-1,0 п.п. в цене, а бессрочный выпуск МКБ (YTC 15,1% @ 2022) укрепился на 0,9 п.п.

По материалам ВТБ Капитал Управление активами