Обзор фондового рынка

Ключевые события за неделю

Развитые рынки

  • Развитые рынки выросли (MSCI World +2,8%) на фоне снижения рисков выхода Великобритании из ЕС «без сделки» и сокращения вероятности ужесточения политики Федрезерва США.
  • Рост индекса S&P500 от своего декабрьского минимума превысил 20%. На минувшей неделе был преодолён ключевой уровень сопротивления 2817 пунктов, что усиливает оптимизм участников рынка и позволяет ставить среднесрочные технические цели роста на уровень исторических максимумов.
  • Ослабление инфляционного давления в США (общий индекс потребительских цен замедлился с 1,6% в январе до 1,5% год к году в феврале) поддерживает уверенность в сохранении выжидательной позиции Федрезерва США, оказывает поддержку облигационному рынку. Доходность 10-летних UST снизилась до 2,58% годовых -находится вблизи минимумов за последние 12 мес.

Развивающиеся рынки

  • Индекс развивающихся рынков акций MSCI EM вырос за неделю на +2,6%, оттолкнувшись от своей 200-дневной скользящей средней. Новости из Китая относительно планов по фискальному (сокращение налогов) и монетарному (снижение норм банковского резервирования) стимулированию экономики поддерживают позитивный настрой.
  • Вероятный перенос встречи лидеров США и Китая как минимум на апрель не воспринимается как негатив, скорее как рабочий момент для достижения устраивающего обе стороны торговых переговоров компромисса.
  • Максимальный прирост в долларовом выражении с начала недели (около 5%) демонстрируют фондовые рынки Бразилии и Индии.

Российский рынок

  • Российский фондовый рынок демонстрирует нейтральную динамику — индекс Московской биржи (0%) не изменился, а динамика индекса РТС (+1,5%) обусловлена в большей степени изменением курса доллара США. Публикации корпоративной отчётности слабо влияют на динамику котировок, подчёркивая превалирование внешних драйверов.
  • Минфин установил новый рекорд по привлечению средств на рынке, разместив ОФЗ на 87,2 млрд руб. При этом высокий спрос со стороны нерезидентов (>50% объёма) в ходе аукционов слабо отражается на доходности облигаций на вторичных торгах. Доходность кривой ОФЗ за неделю снизилась на 1-5 б.п.

Валюты

  • Пара EURUSD восстановила позиции после распродажи на итогах заседания ЕЦБ 7 марта — торгуется чуть выше 1,13. Возобновление программы предоставления ликвидности банкам (TLTRO-3) и продление периода сохранения ключевой ставки до конца 2019 г (ранее — до осени) сдерживают укрепление евро.
  • Пара GBPUSD (1,325) выросла почти на 2% на фоне принятия парламентом Великобритании решения о переносе срока выхода страны из ЕС.
  • Валюты развивающихся стран (EMCI +0,9%) укрепляются во главе с российским рублём, индийской рупией и мексиканским песо (рост более 1,5%). Китайский юань стабилен.
  • Пара USDRUB (-2,2%) пробила вниз свою 200-дневную среднюю, выступавшую в качестве уровня поддержки, и обновила минимумы с августа 2019 г. Позитивная динамика цен на нефть в сочетании с сезонным укреплением сальдо платёжного баланса и пиком налоговых выплат лежат в основе текущего укрепления курса рубля. Российский рубль остаётся лидером роста из числа валют развивающихся стран с начала года (+7,2% YTD).

Нефть

  • Котировки Brent (+2,2%) продолжают рост, достигая $68/барр. «Блэкаут» в Венесуэле, дополнительно ограничивающий добычу нефти, а также готовность ОПЕК+ продлить действие соглашения до конца 2019 г оказывают поддержку ценам.
  • По мнению Международного энергетического агентства (МЭА), во 2 кв. 2019 г мировой рынок нефти перейдёт к дефициту в размере 500 тыс. б/д, что позволяет рассчитывать на сохранение благоприятной ценовой конъюнктуры.

Металлы

  • Котировки золота закрепляется выше $1300 (+0,3%) на фоне некоторого ослабления индекса доллара США (-0,7%). Ориентируемся на уровень $1300 в качестве среднего значения в 2019 г.
  • Никель корректируется в цене (-1,2%) после более чем 20%-ного роста с начала года, цена опустилась ниже $13 000/т. Медь (+0,6%) — без значимых изменений. Палладий (+2,6%) продолжает восходящий тренд, консолидируясь вблизи исторических максимумов.

Тенденции рынка акций

Мировые индексы выросли на прошедшей неделе. Индекс MSCI World вырос на 2,8% н/н, а индекс MSCI EM на 2,6%. При этом котировки нефти сорта Brent выросли на прошедшей неделе с 65,74 до 67,16 долл./барр. (+2,2% н/н).

Российские индексы сдержано отреагировали на рост нефтяных котировок. Индекс МосБиржи не изменился на прошедшей неделе, а индекс вырос РТС на 1,5%. Хуже рынка были акции компаний потребительского сектора (-1,0% за неделю). Лучше рынка оказались акции компаний финансового сектора (+1,8% за неделю).

Алроса опубликовала слабые финансовые результаты за 2018 год. На прошлой неделе «Алроса» представила отчётность за 4 кв. 2018 г. Отчёт оказался хуже ожиданий рынка. Потенциальный размер дивиденда компания, вероятно, анонсирует на встрече с инвесторами, которая состоится 18 марта. Исходя из опубликованного размера свободного денежного потока, дивиденд составит 2,87-4,1 руб. на акцию или 3-4,3% доходности, что хуже наших ожиданий дивидендов за 2018 год на уровне 4,58 руб. на акцию.

Ниже представлены основные моменты отчёта:

  • EBITDA в 4 кв. 2018 упала на 0,7% г/г до 26,7 млрд. руб., что лучше наших ожиданий на 11% и хуже ожиданий рынка 11 %;
  • Прогноз по объёму производства в 2019 г. не изменился и составит 37,5-38 млн. карат, на уровне наших ожиданий;
  • Свободный денежный поток упал с 11,7 млрд. руб. в 4 кв. 2017 г. до 6,6 млрд. руб. в 4 кв. 2018 г. (на 53% хуже рыночных ожиданий и 72% хуже наших ожиданий) на фоне хуже ожидавшейся консенсусом EBITDA и существенному увеличению чистого оборотного капитала. Уровень чистого долга составил 67,5 млрд. руб. на конец 2018 года (Чистый долг/EBITDA 0,4x) против 86 млрд. руб. на конец 2017 г.

Русагро опубликовало отчётность за 2018 г. на уровне рыночных ожиданий. Согласно ранее опубликованной операционной отчётности, объём продаж сахара в 4 кв. 2018 г. сократился на 56% г/г (до 140 тыс. т). На конец 2018 г. компания сформировала рекордные товарные запасы сахара (650 тыс. т) в целях его реализации по более высоким ценам в течение 2019 маркетингового года. По текущим ценам на сахар объём продаж, отложенных на 2019 г., в денежном выражении составляет порядка 6 млрд. руб., что соответствует 20% от продаж за 4 кв. 2018 г.

Рентабельность по направлениям бизнеса осталась внушительной, чему способствовала благоприятная ценовая конъюнктура. Консолидированная рентабельность EBITDA составила 19%. По сравнению с предыдущим кварталом рентабельность свиноводческого комплекса сократилась на 12 п.п. (до 26%) вследствие снижения цен на живок ближе к середине цикла на 18% к/к. Рентабельность EBITDA агробизнеса заметно восстановилась, достигнув впечатляющих 29%, благодаря рекордно высоким ценам на ключевые виды сельхозпродукции на внутреннем рынке.

В 4 кв. 2018 г. чистый долг «Русагро» увеличился на 39 млрд. руб., до 54 млрд. руб., в результате чего мультипликатор чистый долг/EBITDA повысился до 3,4x. Увеличение долговой нагрузки было обусловлено ростом оборотного капитала (+21 млрд. руб.) и консолидацией долга агрохолдинга «Солнечные продукты» на сумму 20 млрд. руб. в рамках приобретения последнего.

Совет директоров «Русагро» рекомендовал выплатить дивиденды за 2 пол. 2018 г. на общую сумму 3,5 млрд. руб., что предполагает дивидендную доходность акций в 3,3% (показатели за весь 2018 г. составят 4,5 млрд. руб. и 4,3% соответственно). В связи с необходимостью финансирования проектов развития компания не располагает свободным денежным потоком, из которого можно было бы выплатить дивиденды, но сложившуюся практику их выплаты, тем не менее, было решено не нарушать.

В ходе конференц-звонка с инвесторами и аналитиками, посвященного публикации финансовой отчётности, менеджмент «Русагро» поделился подробностями сделки по покупке долга «Солнечных продуктов». Компания выкупила облигации холдинга на 20 млрд. руб., за счёт которых будет финансироваться обслуживание долга на общую сумму 34,8 млрд. руб. в течение ближайших 20 лет. По оценкам менеджмента, прирост EBITDA составит 4 млрд. руб., что соответствует привлекательному коэффициенту чистый долг/EBITDA в 5x. Менеджмент «Русагро» сходится во мнении, что 2019 г. станет рекордным по размеру генерируемого дохода, и прогнозирует сокращение чистого долга «Русагро» к концу 2019 г. до 40 млрд. руб. при значительных капиталовложениях в 20 млрд. руб.

Русгидро опубликовало финансовые результаты по МСФО за 2018 год. Представленные результаты были вновь искажены бумажными статьями, но в целом соответствовали ожиданиям рынка. Совокупная выручка с учётом субсидий выросла на 5 г/г, до 400 418 млн. руб., благодаря хорошим производственным показателям. Общие затраты увеличились на 3% г/г на фоне резкого, на 12% г/г, повышения расходов на топливо ввиду роста производства тепловой энергии и цен на уголь. EBITDA также выросла на 5 г/г, до 109 670 млн. руб. Вместе с тем «Русгидро» зафиксировало списания на сумму 31,4 млрд. руб. В итоге, чистая прибыль составила 31 837 млн. руб., превысив уровень годичной давности на 29% (обусловлено в основном низкой базой за 2017 г.). Таким образом, результат совпал с консенсус-прогнозом «Интерфакса», но оказался намного ниже 70,7 млрд. руб., которые компания могла бы показать как скорректированную чистую прибыль, если бы не было списаний. При коэффициенте выплат 50% дивидендная доходность составит 7,4% с учётом текущих котировок.

Ниже представлены основные моменты конференц-звонка с инвесторами:

  • Помимо 35 млрд. руб. субсидий от государства, «Русгидро» получило более 6 млрд. руб. субсидий в сегменте теплоснабжения, которые, как ожидает компания, будут выделяться и в последующие периоды.
  • Менеджмент компании рассчитывает на принятие закона, обязывающего всех потребителей устанавливать умные счётчики, благодаря чему они появятся у всех конечных пользователей на Дальнем Востоке.
  • Капиталовложения составили 67 млрд. руб., значительно ниже плана, что обусловлено задержкой в реализации проектов на Дальнем Востоке (переносом на 2019-2020 гг.).
  • Цены на уголь на Дальнем Востоке вырастут на 710% в 2019 г.
  • Дивидендные выплаты, как ожидается, останутся на уровне около 50% чистой прибыли в соответствии с постановлением правительства в отношении госкомпаний, которое «Русгидро» намерено выполнять.

Тенденции рынка облигаций

Первичный рынок рублёвых облигаций

За прошедшую неделю ОФЗ слегка снизились в доходности по всей кривой в диапазоне 1-6 б.п. до уровня 7,40%-8,53% годовых (1-15 лет), наклон уменьшился всего на 1 б.п. до 78 б.п. (ОФЗ 10 лет vs. ОФЗ 2 года). Наблюдался значительный спрос на ОФЗ на фоне растущих цен на нефть и общего «аппетита» к риску на мировых площадках, несмотря на санкционные риски.

Позитивный настрой был на первичном рынке ОФЗ, где Минфин разместил рекордный объём госбумаг на общую сумму 87,2 млрд. руб. На аукционах по 3-летним ОФЗ-26209 и 10-летним ОФЗ-26224 совокупный спрос достиг 145 млрд. руб., наибольший интерес был к длинному займу (около 58% спроса). Премии «к рынку» не потребовалось: по ОФЗ-26209 доходность по цене отсечения составила 8,02%, по ОФЗ-26224 — 8,48% годовых. Значительный рост объёмов размещения, скорее всего, связан с переходом Минфина на безлимитные аукционы, также интерес к ОФЗ проявляют нерезиденты — глава долгового департамента Минфина К.Вышковский заявил Reuters, что иностранный спрос на двух последних аукционах превысил 50%.

На первичном рынке корпоративных эмитентов состоялся сбор заявок на выпуск «Ленты» (-/ВВ-/ВВ; A+(RU)/-) серии БО-001P-02 объёмом 5 млрд. руб., ориентир доходности 8,89%-8,99% годовых к 3-летней оферте. Размещение ритейлера прошло ниже индикатива с доходностью — 8,84% годовых (спрэд к ОФЗ около 105-107 б.п.). Премия к сопоставимым выпускам «ИКС 5 Финанс» (Ва2/ВВ/ВВ+;-/гиАА) и «Магнит» (-/ВВ/-;-/ruAA-) на уровне 15-20 б.п. выглядит оправданной с учётом разницы в рейтингах в 1 ступень.

«НГК Славнефть» (-/-/-; -/ruAA) планирует 21 марта сбор заявок на выпуск 001P-02 объёмом 10 млрд. руб., индикатив доходности 8,99%-9,15% годовых к 4-летней оферте (спрэд к ОФЗ около 95-110 б.п.). Премия к выпускам «материнских» структур — «Роснефти» (Ваа3/ВВВ-/-;-/гиААА) и «Газпром нефти» (Ваа2/ВВВ-/ВВВ-; AAA(RU)/-) — порядка 10-25 б.п. Учитывая дебют «Славнефти» и разницу в рейтингах, облигации эмитента представляют интерес с доходностью от 9,05% годовых. «Роснефти» и «Газпром нефти» в «Славнефти» принадлежит по 49,9%.

«Славнефть» — 8-я по нефтедобыче в России с годовым объёмом 13,8 млн. т (2018 г.), 3-я по объёму нефтепереработки с 15,7 млн. т в год (Ново-«Ярославский НПЗ»). За 2018 г. (предварительные данные МСФО) выручка «Славнефть» составила 314 млрд. руб., показатель EBITDA -89 млрд. руб., EBITDA маржа — 28,3%, метрика Чистый долг/EBITDA — 1,4х на комфортном уровне (целевое значение не выше 1,6х).

Дорожно-строительная компания «Автобан» (В1/-/-; BBB+(RU)/ruA-) 21 марта планирует сбор заявок на облигации Б0-П03 объёмом 3 млрд. руб. и предлагает двузначную доходность 11,04%-11,57% годовых к 2-летней оферте (спрэд к ОФЗ около 340-390 б.п.), но риски кредитного профиля эмитента (метрика Чистый долг/EBITDA — 3,2х в 2017 г.) и сектора, где оперирует компания, повышенные, что не в должной мере компенсируется предложенной премией.

«Тинькофф Банк» (Ва3/-/ВВ-; A(RU)/ruA) 26 марта планирует сбор заявок на облигации 001P-02R объёмом 5 млрд. руб., ориентир доходности 9,73%-9,99% годовых к оферте через 23 года (срок будет определен позднее). Премия к ОФЗ порядка 195-235 б.п. и к бондам «Альфа-Банка» (Ва1/ВВ+/ВВ+; AA(RU)/ruAA) — 100-120 б.п., что выглядит интересно для участия в размещении на всем диапазоне индикатива. В 2019 г. банку предстоят оферты по бондам 001P-01R (в мае) и БО-07 (в декабре) суммарно на 10 млрд. руб., размещение позволит частично рефинансировать долг.

«Тинькофф Банк» — крупный частный банк, занимал в России 26-е место по активам (406 млрд. руб.), 18-е место — по собственному капиталу (Рэнкинг Эксперт РА за 2018 г.). В банке на обслуживании 4,5 млн. счетов (+63% в 2018 г.). Чистый кредитный портфель — 199 млрд. руб. (+53% г/г в 2018 г.). В 2018 г. NPL (90+) составил 9,4%, CoR — 6,0%, коэффициент покрытия резервами неработающих кредитов -1,63х. Читая прибыль достигла 27 млрд. руб., ROAE — 74,7%. Достаточность капитала: Н 1.0 — 13,9% (min 9,9%), Н1.1 — 9,4% (min 6,4%), Н1.2 — 13,2% (min 7,9%).

Обзор рынка еврооблигаций

На прошлой неделе суверенные облигации России и ближнего зарубежья торговались в плюсе, как и бумаги других развивающихся стран. Поддержку рынкам оказали рост нефтяных котировок (цена нефти Brent за неделю прибавила 2,2%) и снижение доходностей казначейских обязательств США на 2-4 б.п. Большинство российских облигаций закрылось снижением доходностей на 3-7 б.п., а лучший результат показали RUSSIA 28 (YTM 4,60%), RUSSIA 27 (YTM 4,37%) и RUSSIA 23 (YTM 3,80%), опустившиеся в доходности на 9-10 б.п.

Казахская кривая сместилась вниз на 6-9 б.п. Среди бумаг с рейтингом «BB» лидировали облигации Азербайджана, доходности которых снизились на 6-9 б.п. Лучший результат продемонстрировал AZERBJ 24 (YTM 4,03%), опустившийся в доходности на 25 б.п. (+1,1 п.п. в цене). Суверенные облигации Узбекистана снизились в доходности на 15-17 б.п., в то время как доходность грузинского GEORG 21 (YTM 3,95%) опустилась всего на 4 б.п. Для облигаций Белоруссии и Украины неделя также оказалась успешной: белорусская кривая сместилась вниз на 12-20 б.п., украинские бумаги опустились в доходности на 30-50 б.п.

Нефть и газ

Облигации нефтегазового сектора также завершили неделю в целом в положительной зоне. С точки зрения доходности лучший результат показал GEOROG 21 (YTM 5,08%), потерявший 30 б.п. Среди бумаг российских эмитентов лидировали SIBNEF 23 (YTM 4,75%) и GAZ 22 6,51 (YTM 4,31%), опустившиеся в доходности на 14 б.п. и 12 б.п. соответственно. Остальные выпуски «Газпрома» снизились в доходности на 4-10 б.п., облигации «Лукойла» опустились в доходности на 4-7 б.п., Новатэка — на 8-9 б.п. В азербайджанском сегменте SGCAZE 26 (YTM 4,92%) снизился в доходности на 16 б.п., а доходность SOIAZ 23 (YTM 4,33%) опустилась на 10 б.п. Бумаги «Казмунайгаза» закрылись снижением доходностей на 7-9 б.п.

Банки

Банковский сектор на прошлой неделе в основном также торговался в положительной зоне, хотя снижение доходностей оказалось довольно умеренным, в большинстве случаев составив от 1 б.п. до 10 б.п. Главными исключениями стали EXIMUK 22/25 (YTM 8,80%/9,51%, -34 б.п. и -103 б.п. соответственно), OSCHAD 25 (YTM 9,74%, -61 б.п.), CRBKMO 27 T2 (YTM 13,45%, -29 б.п.) и CRBKMO 22 Perp (YTC 16,30%, -29 б.п.). Тем не менее несколько выпусков «Сбербанка» и «МКБ» завершили неделю в минусе. В частности, SBERRU 24 T2 (YTM 6,61%) и CRBKMO 23 (YTM 6,22%) за неделю прибавили в доходности по 11 б.п.

Металлургия

Среди коротких российских металлургических бумаг особенно хорошим спросом пользовался выпуск CHMFRU 21 (YTM 4,24%), за неделю потерявший в доходности 23 б.п. Благодаря этому его спред к VIP 22 (YTM 3,98%) сузился до 26 б.п. Наряду с «Северсталью» лидерами роста в российском горно-металлургическом сегменте стали EVRAZ 20 (YTM 3,66%, -15 б.п. в доходности), RUALRU 22/23 4,85 (YTM 5,95%/6,06%, -12 б.п.), IMHRUS 22 (YTM 7,06%, -10 б.п.) и PHORRU 21/23 (YTM 4,27%/4,69%, -9 б.п.). Между тем кривая доходности украинского «Метинвеста» за неделю сместилась вниз на 30-36 б.п.

Прочие сектора

На прошлой неделе в секторе потребительских товаров и розничной торговли опережающую динамику показали облигации украинских компаний и «Евроторга». Так, MHPSA 21 (YTM 7,74%) и KERPW 22 (YTM 8,17%) опустились в доходности на 24-25 б.п., доходность EUROTG 22 (YTM 7,67%) снизилась на 19 б.п. В телекоммуникационном сегменте MOBTEL 20 (YTM 3,77%) снизился в доходности на 12 б.п., тогда как выпуски VIP показали разнонаправленную динамику -VIP 24 (YTM 5,29%) опустился в доходности на 8 б.п., VIP 23 (YTM 5,02%), напротив, прибавил 2 б.п.

По материалам ВТБ Капитал Управление активами